保险也玩不转了

历史上这一幕曾经上演过。上世纪八十年代保险业复业，直到世纪之交，定期寿险、终身寿险、两全保险与年金险为主的传统普通型保险是主流，即固定收益类保险产品。

九十年代存款利率水平从超过14%降到了1999年的2%左右。保险前期给到客户的预定利率过高，一度达到8.8%以上，随着利率下滑、投资收益难以覆盖成本，带来很大的利差损，几大头部公司在当时亏损达数百亿元。

因此在世纪之交，普通寿险预定利率被限定在2.5%，同时新型保险产品开始出现，1999年平安推出了国内首款投连险“平安世纪理财”，2000年太保推出了国内首款万能险“太平盛世长发两全保险”，中国人寿则推出了国内首款分红险“国寿千禧理财”。

新型产品性质上仍是寿险或年金险，也都有保障功能，但在收益与风险的分享方式上与普通保险不同。

投连险没有保证收益做保底，风险更大，可能带来亏损。分红险和万能险都为客户提供保证收益和视投资结果而定的非保证收益，保证收益来保底，非保证收益最低为0，不会像投连险账户一样出现亏损，如果投资收益较好，就会有非保证收益，实现保司与客户的风险共担。

万能险与分红险相比，万能险投资属性更强，保费纳入到特定投资账户，投资于债券、股票等，保费可以按客户需要来增减，最低保证利率也低于分红险预定利率0.5个百分点左右。

分红险投资属性弱一些，没有单独的投资账户，而是整个分红险业务的保费一道进行投资，视经营成果来决定分红水平，如果利差、死差、费差都控制较好，则分红水平会更高。

为保证分红水平，监管规定保司每年的分红险产品可分配盈余中，至少70%分配给保单持有人。分红险还有削峰填谷的平滑机制，收益高的年份可以将部分收益纳入分红特储，在收益不佳的年份增补收益水平。

因此分红险的稳定性更强，万能险、投连险的投资属性更强。

三险角力，分红险胜出。本世纪第一个十年，万能险、投连险经历了股市的震荡调整，波动较大，且由于投资属性更浓，2009年监管出台规定，万能险、投连险保费只能少量计入风险保费，分红险则不受影响，因此保司都将重心都放到了分红险上，形成了分红险一家独大的局面。到2012年时，分红险在人身险中的占比达到8成左右。直到2013年政策再次变化后才下滑。

如今再次面临利差损风险，分红险也再次成为应对风险的组合拳之一。

分红险“赶鸭子上架”，与用户需求间存在张力

分红险上位对于客户而言意味着什么？

意味着客户可选择的固定收益较高的保险产品越来越少，以后更多的产品会是较低的确定性收益加上视投资状况而异的浮动收益。前者主要是固收类的普通增额终身寿险、年金险、两全保险，后者主要是分红型的增额终身寿险、年金险、两全保险，产品性质没变，收益获取的方式变了。

如今传统增额寿预定利率已经降至2.5%，而分红险的预定利率为2%，同时又有浮动收益，按照监管2024年3月的限高令，中小型保险公司分红险结算利率不得高于3.2%，大型保险公司分红险不得高于3.0%。由于这些产品保费金额往往较高，保险期限长达数十年，0.5%的差额带来较大的收益差异。

如果资本市场表现好，分红型结算利率会高于普通寿险，不过问题在于，由于产品期限长，投资市场不断经历周期，分红水平高低的不确定性是很大的。保险客户往往是更看重确定性，这是保险当下最大的卖点，能把收益写在合同里且刚性兑付。

如果收益浮动，投资者可选择的投资品就太多了，如银行理财、“固收+”基金等。与这些产品相比，保险还存在一大劣势，即流动性差，减保有次数、金额限制，退保可能有损失，过程还繁琐，与赎回后次日到账的银行理财、“固收+”基金没法比流动性。因此如果收益确定性下降，对于保险产品的竞争力是很大损耗。

因此保险业强推分红险，跟当下客户的需求是有一定冲突的。再加上分红险较固定收益的普通寿险更加复杂，渠道方面从代理人到银保都对于分红险的介绍和销售能力提升有一个能力提升的过程，因此现在分红险必然会经历一个遇冷、低迷的阶段。

历史上，2009-2012年大红大紫的分红险，因为竞争力不足，2013年后在行业中的地位一落千丈。

2013年前后，被称为“保险业最大的推销员”的时任保监会主席项俊波崇尚做大做强保险业，这位已落马的前正部级官员在任期间推动了保险业的大扩张：

一方面推动保险投资渠道的拓宽，推出投资新政13条，债券、股权和不动产、理财产品、金融衍生品、股指期货、境外投资等均被纳入到险资可投资范围，从而提升保险产品收益率；

另一方面在负债端推动费率市场化改革，取消了2.5%的普通保险预定利率上限，增额寿这种此后大红大紫的产品也在2013年问世，具有固收属性的普通寿险开启了快速增长期，到2015年在人身险中的占比达到34%左右。

2015年2月万能险的最低保证利率也放开，取消了2.5%的最低保证利率限制，加上投资领域放开的利好，进一步强化了万能险的吸引力。万能险增长迅速，到2015年一度占到人身险保费的两成左右。

固收类产品普通寿险、万能险和投连险都有竞争力的大幅提升，相比之下分红险确定性的收益不及普通寿险，高收益潜力又不及万能险，因此分红险竞争力下滑明显，占比下降。从2012年的八成下降到2017年的3成左右。一直到如今，分红险的占比再也没有大幅提升过。多数时间里在两成到四成之间。

项俊波落马后，产品格局又有较大变化。随着资管新规的落地，确定性收益的资产稀缺，2019年普通寿险还能有最高4.025%的预定收益，因此更是大红大紫。监管层更加强调“保险姓保”，投资属性强的产品面临压降。万能险规模急剧下滑。

分红险则多年没有回暖，被普通寿险牢牢压制。直到2024年，在监管与业界的推动下，分红险规模结束了多年的下滑。“13个精算师”数据显示，2024年分红险保费规模达到7600亿元左右，增速为4%。而在2020-2023年的4年中，分红险保费增速分别为-7%、-12%、-13%、-16%，连续四年下滑。

虽然规模有所企稳，但分红险增长势能并不及行业平均水平。数据显示，2024年保险业原保险保费收入约5.7万亿元，同比增长11.15%。其中人身险公司实现原保险保费收入4.01万亿元，同比增长13.2%。增速最快的寿险业务，原保险保费收入达到3.19万亿元，同比大增15.58%。分红险是人身险产品的一种，是寿险的一种产品形态，增速远不及行业平均水平。

今年主打分红险的开门红并未火爆，也就显得尤为正常。这跟分红险的特性与竞争力有很大关系。

“救火队长”必然上位

虽然如此，但分红险还是不得不继续推，未来依然会成为主力险种。因为产品结构的变化核心决定因素在于经济环境变化下的政策取向，而非市场需求。

如果完全按照需求来，客户都想要收益又高又确定还刚兑的产品，保司风险太大，没法满足。

保险是一个强监管行业，产品受到监管指导，供给同时受需求与监管的双重影响。监管部门对于最低利率水平和结算利率水平的规定，直接决定了收益水平，从而在很大程度上促成某些险种的规模。市场需求也重要，但长期来说更像是政策导向的因变量，并不能根本上决定某个险种的兴衰。

分红险在本世纪第一个十年里能够逐渐上位坐稳人身险第一把交椅，跟现在的状况一样，也是监管层到保险业界都必须想办法化解利差损风险。之后利差损风险解除，费率市场化改革让传统寿险崛起，分红险受挫。如今利率下行，普通寿险的固定收益属性再次带来利差损风险，因此分红险再次来救火。

从近年来监管部门对于增额寿和分红险的利率管理来看，分红险调整幅度相对较小。2013年分红险预定利率为不高于2.5%，2015 年放宽至3.0%。2024年10月下调至2.0%。相比之下包括增额寿在内的普通保险经历了多轮调整，从2019年的4.025%降至目前的2.5%，调整次数多，幅度也更大。无形之中在拉进分红险与增额寿的预定利率差距。

时间段预定利率

2013年8月-2019年8月

3.5%，长期险可上浮至4.025%

2019年9月-2023年7月

3.5%

2023年7月-2024年8月

3%

2024年9月1日

2.5%

普通寿险预定利率水平

另外，保险投资渠道的拓宽，以及引导险资等中长期资金入市，相对来说会增强浮动收益产品的收益潜力，不利于固定收益。2月7日，国家金融监督管理总局下发通知，开启了保险资金投资黄金业务试点。在投资收益率下滑的局面下，预计保险资金的投资渠道会进一步拓展。

随着国家强调发展浮动收益保险产品，分红险预计会得到更多的政策支持。虽然预定利率要随市场利率建立起动态调整机制，有较大限制，不过在投资收益增厚的情况下，不排除放松分红险结算利率来增强吸引力，促进浮动收益产品的发展。

而监管的决策逻辑，大体上是根据经济环境和金融市场变化而来的，这些因素综合影响，决定了长期利率的走势，进而影响保险的收益高低。监管部门大体上在收益可以保证时，倾向于保险业做大做强，当收益受到严重影响时，倾向于控制风险。2006-2012年的分红险盛世，大背景是利率的下行，资本市场的崛起，分红险既有助于化解利差损，也能形成较好浮动收益。2013年以后放开普通寿险利率限制，背景在经济成长的背景下，国债收益率有一定的恢复，叠加投资领域的扩张，投资收益能够保证。如今再次强调浮动收益保险，也是因为长期利率的下滑，投资收益率难保。

10年期国债收益率曲线长期走势

长期利率走势主要受到货币政策与经济增长状况的影响。我国经济增长已经从高速阶段步入到中低速阶段，货币政策也趋向于维持宽松来促进经济活跃，受此影响，以十年期国债收益为例，长期走势很难再回到3%以上。

在这种背景下，降低固收类产品比例，增加分红险等浮动收益产品的比例，属于“箭在弦上不得不发”。

只不过主力保险产品的更迭，是监管政策与市场需求的共振。当下是监管路线已经明确，但市场需求仍然偏固定收益，还没充分接受分红险的特性，还需要一段时间的磨合。

保险行业将经历增长与盈利阵痛

当下对保险公司来说，普通固收类保险的热销，收保费一时爽，未来兑付时可能进入火葬场。高额固定收益模式的销售不可持续。向分红险转型是必然。只是分红险目前还不能很快接棒普通寿险来拉动增长，保险公司的增长会面临一定困局。

分红险规模与份额占比持续增长，会是一个长期过程，一方面需要代理人销售能力的提升，增强销售复杂保险的能力；另一方面培养客户对于分红险的认知，逐渐接受部分收益的不确定。这个过程可能像几年前刚刚打破刚兑的银行理财，需要经历一定调整才能重回增长。

今年以来股市表现不错，债市有一定调整。如果资本市场持续景气，分红险投资收益得到保障，费率也控制得当，分红险的结算利率能稳定维持到3%左右，分红险的上位会更加顺利一些。否则人身险保费增速可能再次重回个位数，在低位增长徘徊一段时间。

衡量分红险的浮动利率表现水平，就涉及到分红实现率的概念，即实际派发的分行金额与产品说明书演示的预期分红之间的比值。随着保险公司投资收益率的下降，监管层面对于结算利率的限制，以及预定利率的下降，分红实现率是在逐年下滑的。“13个精算师”数据显示，2020-2023年，国内寿险行业分红险产品红利实现率平均值为123%、114.6%、103.9%、51.6%，呈现逐年下降的趋势。

要保持相对于普通寿险的竞争力，分红险要稳定实现2.5%以上的结算利率才行，监管要求收益演示的利率最高为 4.5%。按照最高4.5%演示利率、2.0%预定利率、70%的收益分红比例来计算，需要至少30%以上的分红实现率。实现3%以上的结算收益，则需要分红实现率达到57%以上。这有赖于投资市场的改善。

除了保费增长困境，保费给保司带来的利润率也会下行，即新业务价值率承压。因为可分配利润至少70%要用于分红，剩下的收益还要一部分纳入分红特储，防备收益低的年份。因此即使分红险未来大卖，保司的利润也会有负面影响。

未来分红险重回C位，对于市场格局也会有一定影响。

首先，分红险一直占比较高的公司，没有调整压力，增速会更快，比如泰康、友邦。以分红险为主与以传统险为主，对于公司的业务经营与投资会有一些不同要求，如在固收性质的传统险时代，投资更注重安全，经营上更重视销售环节；分红险时代，需要安全与收益并重，毕竟还有分红收益的比拼，经营上除了重视销售，也要在前端做好KYC，做好产品与客户需求的匹配，因为收益的不确定，售后也变得更加重要，要有类似投顾的角色。

其次，代理人渠道强的保险公司，可能会更能适应分红险转型。相比于固收性质的增额寿等普通寿险，分红险更复杂，更需要高素质代理团队的渠道作用，而银保渠道因为客户群体偏好的原因，更适合固收类普通寿险的销售。因此近年来增长较好的银行系保险公司以及其他一些偏重银保渠道的公司，可能需要做出一定调整。代理人渠道较强的龙头如国寿、平安、太保等调整压力相对小一些，不过也要经历团队的培训和成熟度的提升。

另外，如果分红险成为主流，将改变保险同质性强的局面，从而加速行业洗牌与优胜劣汰。在固收类为主的产品结构下，大家的收益都类似，而当分红险成为主流并持续较长一段时间，不同的投资与经营能力将导致不同的结算利率、不同的分红实现率，客户会向运营能力更强、投资能力更优的公司集结。

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文章标题：保险也玩不转了

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